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France Telecom : une nouvelle star pour la bourse ?

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mardi 30 octobre 2007, par Grémont Eric
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Trimestre après trimestre France Telecom confirme, à la fois, sa capacité à tenir des objectifs opérationnels exigeants tout en préparant l’avenir. Ce troisième trimestre est la confirmation de la pertinence de la politique menée par le management depuis 3 ans.

Alors que Deutsche Telekom trébuche cette année, le modèle de croissance de France Telecom s’avère payant.

Il repose sur la volonté d’offrir tout son catalogue de services de sorte à être un acteur intégré de la convergence là où elle est présente.

Les chiffres du troisième trimestre Le chiffre d’affaires s’établit à 13 508 millions d’euros, en hausse de 3.3% sur un an en données historiques. La marge brute augmente plus rapidement sur la même période, passant de 4 884 millions d’euros à 5 094, marquant une hausse 4.3%. Les coûts restent maîtrisés, c’est ainsi que le Capex est lui en baisse de 5.7% passant de 1520 millions d’euros à 1434.

De la même façon, les charges salariales baissent par rapport au chiffre d’affaires. C’est fort logiquement que le management a révisé sa guidance pour 2007 : « Dans ces conditions, nous avons révisé à la hausse notre objectif de génération de cash flow organique de 6,8 à 7,5 milliards d’euros ». En base comparable, le chiffre d’affaires affirme une croissance qui accélère trimestre après trimestre : 1.8% pour le premier trimestre 2007, 2.1% pour le second et enfin 3.5% pour le troisième.

Si la nouvelle régulation européenne concernant l’itinérance ne rentrait pas en vigueur cet hiver, il n’y aurait aucune raison de penser que la tendance devrait s’inverser au quatrième qui est usuellement l’un des meilleurs de l’année.

Quelques détails qui comptent.

La montée en puissance de l’ADSL se poursuit et permet à France Telecom de juguler la baisse de ses revenus dans le fixe. Le chiffre d’affaires de cette branche progresse de 1.7% à 4478 millions d’euros. C’est la forte croissance du nombre d’abonnés à l’ADSL qui permet de compenser la baisse des revenus du fixe. Le nombre d’abonnements ADSL est désormais un tout petit peu inférieur à 7 millions de clients et la part de marché est stable à 49.3%.

On peut supposer que l’effet ADSL devrait se faire sentir encore en 2008. A partir de 2009, il faudra que la société trouve un relais de croissance dans la fibre. Un tel calendrier semble d’ailleurs être celui de la société qui promet une montée en puissance de la fibre dans le courant de 2008.

Le Royaume-Uni et l’Espagne avaient été assez décevants en 2006 et sur le premier semestre 2007, une dynamique nouvelle semble se dessiner. Le chiffre d’affaires progresse de 3.1% en Angleterre et de 2.3% en Espagne. Dans ce dernier pays on peut penser que l’acquisition de Ya Com permette d’atteindre une taille critique susceptible d’accélérer encore sa pénétration dans l’ADSL.

La question se pose de la même façon en Angleterre et il est probable et logique que FT cherche à arrondir ses parts de marchés en procédant à des acquisitions externes. En ce qui concerne la Pologne, FT a vu ses revenus baisser dans le fixe (-2.7% à 53 millions d’euros) essentiellement du fait de la pression du régulateur. La croissance du mobile (9.6% à 28 millions d’euros) est venue contrebalancer cette contre performance. Sur le long terme la croissance devrait être supérieure à celle de l’Europe occidentale, reste que dans le cas d’une intégration à la zone euro il est fort possible que la Pologne dévalue sa devise avant son entrée, impactant de facto les résultats de la TPSA (filiale polonaise de FT).

Les activités mobiles en Egypte, en Roumanie et au Sénégal progressent certainement très fortement, l’absence de données spécifiques interdit d’en avoir une vision claire.

En définitive, la compagnie se porte bien sur ses quatre marchés principaux, l’apport des pays émergeants lui permet de dynamiser ses chiffres.

Une bonne stratégie qui mériterait un peu de piment.

Les très bonnes perspectives du groupe et les succès du management en place contribueront à donner à FT le rôle de valeur refuge par ces temps troublés. A notre sens la présente publication renforcera cette tendance qui fera lentement de FT une valeur sûre, ce qu’elle aurait toujours dû être. Il n’en demeure pas moins que FT fort d’un cash flow libre annuel de plus en plus conséquent, peut se montrer plus entreprenante.

Hors de ces quatre grands marchés (Espagne, Royaume-Unis, France et Pologne) FT gagnerait à poursuivre en Europe la politique de gestion opportuniste qui a commencé à se mettre en place cette année. N’est-il pas opportun de réfléchir à l’avenir de ses participations en Autriche et au Portugal.

Est-ce pertinent de conserver une participation au capital de Sonae maintenant que son OPA sur Portugal Telecom a échoué ?

La flexibilité financière de la société étant désormais acquise, plutôt que de réduire la dette plus avant, n’est-il pas opportun de soutenir le titre encore plus en rachetant quelques dizaines de millions d’actions ?

Enfin, et c’est probablement le plus important, n’est-il pas temps de penser à acquérir des positions supplémentaires dans les pays émergeants ?

Le business model de la société, basé sur la convergence et une offre universelle par pays, est moins adapté à ce type de configuration, prendre date n’est toutefois pas inutile. France Telecom avait jeté l’éponge pour Tunisia Telecom en raison du prix trop élevé. Si les perturbations dans le crédit se poursuivent, il y aura de bonnes affaires qui se présenteront.

N’est il pas temps pour la société de sortir de sa prudence dans ce domaine. A cet égard il semble, par exemple, que prendre une participation au capital d’une société comme Orascom pourrait être une bonne solution. On peut également imaginer que France Telecom pourrait s’associer à Vivendi pour acheter Oger Telecom, ou même lui griller la politesse.

mardi 30 octobre 2007, par Grémont Eric
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