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Iliad, une nouvelle odyssée commence.

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jeudi 6 septembre 2007, par Grémont Eric
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De tous les acteurs majeurs du marché des télécommunications français, Iliad est le seul qui n’était pas attendu par le marché. Alors que la présence de Bouygues, SFR et France Telecom était prévisible de longue date, rien ne permettait de prévoir le succès commercial et industriel de cette société à la fin des années 90.

Malgré son succès et sa notoriété, la société reste un petit poucet financier même au regard de Bouygues Télécom le benjamin des majors, qui n’est pas côté mais est estimé à près de 10 milliards d’euros..

Iliad signe de bons résultats semestriels.

A la fin juin 2007, Free comptait pas moins de 2 626 000 abonnés à l’ADSL alors que le marché en forte progression lui aussi s’est établi à 13,5 millions de lignes. La part de marché de Free ( fiche financière ) se monte à 19,7 et compte tenu d’un taux de recrutement des nouveaux entrants supérieur à 25% en moyenne depuis presque un an, la société est sur le bon chemin pour inquiéter Cegetel (fiche financiere) . En tout état de cause on peut noter qu’il s’agit d’un combat pour les accessits, la première place revient toujours à France Télécom (fiche financière) qui se maintient sans difficulté via un taux de recrutement conforme à son leadership.

Le chiffre d’affaires traduit logiquement cette progression grossissant de 30% par rapport à la période comparable de l’année passée et s’établissant à 574.1 millions d’euros. L’Ebitda suit le mouvement en l’amplifiant (+36,6% à 205.6 millions d’euros), une telle progression suggère qu’il y ait encore des économies d’échelle à venir du fait de la montée en puissance de la base d’abonnée. Le résultat net progresse lui à peu près dans les mêmes proportions que l’Ebitda et se fixe à 78.9, millions d’euros compte tenu d’une capitalisation voisine de 3.8 milliards d’euros on peut dessiner un PER supérieur à 20 pour Iliad.

Bien sûr dans l’immédiat les résultats vont aller en s’améliorant, conformément au scénario d’épanouissement accéléré auquel le marché semble croire. Pour des raisons que nous allons exposer ci-dessous, il nous semble toutefois que cette valorisation est un petit peu généreuse hors le cas d’une cession au prix fort à un nouvel entrant, bien sûr.

L’avenir d’Iliad reste pourtant incertain.

Free est confronté à un double défi. D’une part, la 4G rend les réseaux perméables les uns aux autres et permet, l’élaboration d’une offre commerciale « globale », couvrant à la fois l’accès à la bande passante, alternativement par un point et fixe et par un mobile. Les opérateurs présents sur tous ces terrains (France Telecom et Cegetel-SFR) bénéficient d’un avantage évident.

D’autre part, la société va affronter une remise en cause du contexte concurrentiel qui lui a permis d’émerger comme un acteur de référence en raison de l’irruption de la fibre optique sur le dernier kilomètre. Free a été la seule société à déposer un dossier répondant à l’appel d’offre de l’Arcep visant à attribuer une quatrième licence UMTS . Pourtant, Free n’a pas le premier euro pour se payer un réseau 4G.

Alors que la société monte en puissance dans l’ADSL elle n’est déjà plus capable de s’autofinancer, sa trésorerie baisse. Déjà elle a annoncé revoir à la baisse ses investissements dans la fibre optique.

Alors pourquoi se lance-t-elle dans un challenge incertain tant au point de vue juridique qu’au point de vue financier. Dans le cas d’un succès elle aurait toutes les peines du monde à se tenir aux premières étapes de financement d’un réseau qui se mesurent en milliards d’euros et non pas en dizaines de millions d’euros comme les investissements exigés par l’ADSL.

Les unités ne sont pas les mêmes, le management de Free fait semblant de ne pas s’en apercevoir. Au surplus, si jamais Free était sur le point d’obtenir des conditions assouplies pour la licence on peut parier que Bouygues entrerait immédiatement en scène pour exiger que la société soit traitée au moins sur un pieds d’égalité avec Bouygues Télécom, autrement dit qu’elle paye la licence.

Free, hors le cas où elle aurait à ses côtés un industriel aux poches profondes, ne peut vouloir d’un privilège qu’elle n’est pas en mesure d’assumer. A notre sens si Free se fait agitateur c’est qu’elle recherche probablement des trois majors du marché mobile qu’elles lui consentent des conditions aménagées pour être en mesure d’offrir à son tour un offre 4G compétitive mais en tant que FAI et opérateur mobile virtuel, pas en tant qu’opérateur 4G.

La société est engagée dans un autre combat encore plus vital pour elle, c’est en effet sur le terrain de la ligne fixe que se joue la survie de la société. Même si le cuivre n’est pas encore enterré son successeur la fibre, pointe le bout de son nez avec insistance. Or la perspective de la constitution d’un nouveau réseau de distribution sur le dernier kilomètre pose de sérieux problèmes à Free.

La pose de ces nouvelles lignes coûte cher, entre 1500 et 2000 euros par terminaison. Contrairement à ce que Free fait mine de croire, la régulation du cuivre qui forçait l’opérateur historique à sous-louer ses lignes ne va pas de soi dans le cas de la constitution d’un nouveau réseau nécessitant une nouvelle vague d’investissements.

En effet, dans ce cas, n’importe quel opérateur peut se lancer sur le marché et offrir de la terminaison, la question concurrentielle qui se pose est donc différente de celle où un opérateur historique occupe le terrain avec un réseau déjà amorti. Du point de vue des pouvoirs public, comme dans le cas du GSM, la question qui se pose est celle de l’équipement rapide du territoire national. Dans ce cadre, il est plus profitable d’encourager les opérateurs à se faire la course en leur laissant la pleine jouissance commerciale de la ligne fibre sur une période longue, quitte à encadrer leur taux de marges.

L’adoption d’un tel dispositif, on peut le parier, déchaînerait un véritable déluge d’investissements de la part de Cegetel et France Télécom qui ont les poches très profondes. Il ne faudrait que quelques années à ces deux compagnies pour « occuper » le terrain.

Dans le cas de France Télécom, si le besoin se faisait sentir, la société pourrait faire monter les investissements dédiés à la France d’un montant équivalent à son free-cash flow annuel (3 milliards d’euros soit 15 fois les montants dévolus par Iliad à ses investissements sur ce trimestre).

Nul besoin d’avoir la bosse des maths pour comprendre que dans un tel contexte concurrentiel, Free ne pourrait reproduire son taux d’acquisition actuel des clients de l’ADSL.

Free serait rapidement distancé avant de disparaître avec l’abandon des derniers fils de cuivres. C’est précisément pour cette raison que Free milite ardemment pour que le système de régulation actuel, adapté à la gestion d’un réseau ancien et amorti, soit appliqué aux réseaux à venir.

Pour tâcher d’être crédible, la société lance donc une offre fibre dans quatre arrondissements de Paris et propose de substituer la nouvelle offre à l’ancienne sans modifications tarifaires, 29,99 Euros, le tout en s’engageant à relouer à un concurrent éventuel pour 15 euros, de façon à garantir l’existence d’une « concurrence ».

Une telle démarche volontariste abusera les technophiles parisiens qui pourront profiter de l’aubaine, à l’échelle nationale il ne s’agit de rien d’autre que d’un coup de pub.

Car ce que recherche Free c’est de démontrer que le modèle économique qu’elle préconise est possible et souhaitable en profitant de son image d’agitateur « ami » du consommateur pour obtenir en définitive de pouvoir louer les lignes fibres que France Telecom s’apprête à poser comme au bon vieux temps de l’ADSL.

Et bien sûr de les louer à un tarif « discount », 15 euros par mois. Alors que le consensus veut que le prix d’une ligne soit compris entre 1500 et 2000 euros, comment financer un tel investissement et son entretien avec une ARPU de 180 euros par ans ? La encore pas besoin d’être Einstein pour comprendre qu’à ce tarif là même le père noël ne posera pas de fibre optique. Et en définitive c’est précisément ce que recherche Free en proposant une offre qui ne peut pas être rentable ailleurs que dans certains centres villes et en prenant publiquement des engagements qui ne peuvent être tenus à grande échelle : forcer le régulateur à entériner un régime qui aura pour conséquence pratique de ralentir l’arrivée de la nouveauté.

On doit noter au passage que France Télécom ne se fera pas trop tirer l’oreille pour freiner sur le sujet, la société a d’autres moyens de dépenser son argent comme d’acheter ses propres titres qui rapportent 10%, alors au nom de quoi investir et prendre un risque pour voir Free tirer les marrons du feu.

Free joue à fond de l’image positive qu’elle s’est acheté dans l’opinion à force de publicité pour ralentir un processus d’investissement et de renouvellement de l’offre qu’elle n’a pas la capacité de suivre financièrement voilà, à notre sens, la raison profonde de l’ « activisme » que la société entretient sur tout les fronts.

Du strict point de vue de l’intérêt de la société, c’est une stratégie parfaitement appropriée et absolument pertinente. On s’explique mieux à postériori pourquoi de tous les fournisseurs d’accès « indépendant », Iliad a été la seule à survivre, c’est qu’elle est dirigée par de très bons manœuvriers qui jouent de tous les ressorts à leur portée pour réussir.

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